セキュリティトークン（証券型トークン）がなぜ騒がれているのか？トークン化のメリットとは？
久しぶりのブログです。メルマガを書くようになってから、そちらがメインでしたので、あまり更新できませんでした。さて今回は、セキュリティトークンについてです。
セキュリティ（証券）トークンという言葉が暗号通貨/ブロックチェーン界隈では頻繁に見るようになってきました。ICOから派生し、STO（Security Token Offering）と呼ばれ始めていて、HarborというプロジェクトはPICO（Private ICO）と名付けていたりもします。
遡ると、2018年の始めにアメリカの証券取引等監視委員会（SEC）がICOに対して手厳しいコメントをして以来、この流れは強くなっていきました。
その時期にステルスでチームアップしていたHarborや、Polymathといった「セキュリティトークンを発行するための規格やプラットフォームのプロジェクト」に注目が集まってきました。
※Security（セキュリティ＝証券） Tokenで、セキュリティトークンと呼ばれますが、攻撃から守るためのセキュリティという意味とは異なることを注意してください。
ここでは、プロジェクトにフォーカスせず、もう少し広い視点で、「セキュリティをトークンにすると何が良いのか」を書いていきます。暗号通貨に詳しくない方にも分かりやすいように、なるべく平易な言葉で、もしくは専門用語の説明を加えながら、書いていきます。
暗号通貨に詳しい方にとっても、ちょっとしたトレンドが伝わるように書いていきます。
このポストにおける、セキュリティトークンとは、証券法の元で適切に規制されたブロックチェーン上のトークンのことを指します。債権、デリバティブ、不動産、エクイティを含みます。
またSECにより「セキュリティ」と認定されたまだ使う用途のないユーティリティトークンを含みます。（ユーティリティトークンとはプロダクトの利用券としてのトークンで、現在多くの場合、そのプロダクトがまだ完成していません。）
具体例
はじめに、セキュリティトークンをイメージしやすいように具体例を紹介します。例えばSwarmというプラットフォームがありますが、8月にRobinhoodというベンチャー企業の株式のセキュリティートークンが扱われました。同社は未公開株式ですが、株価に連動してトークン価値が変動します。
Robinhoodは、一部では有望ベンチャーと言われていて、Lyft, Airbnb, Magic Leap, Slackなどに出資をした名門VCのAndreessen Horowitzも出資をしています。（参考：
Invest in or sell pre IPO shares of Robinhood）
以下がSwarmの実際の画面です。
またトークンのマーケットプレイスを作るSmart Valorは以下のようなデモを公開しています。こちらではロンドンのビルの所有権や、ソーラーパネルの所有権を分割しトークン化して、例に挙げられています。
またつい最近の例でいうと、証券トークンを扱う取引所OpenFinance Networkがローンチしました。この画像はデモ画像ですが、同じように不動産がトークン化されリストされています。
それではこういった金融商品・証券をトークンのすることのどこに利点があるのでしょうか。
分割所有権
商業不動産市場は単価が高いです。多くの人は、例えばニューヨークの高層ビルを買うほどの余裕はありません。
投資するためには、仲介者を通じての投資信託（例えばREIT）などでそのニューヨークのビルが入っているものを保有するしかありません。それらは投資信託ですから他の資産と一緒になっていることがほとんどです。
セキュリティトークンであれば、単価の高い資産に対して投資可能となり、その資産が細かく分割されればされるほど、一般投資家レベルで資産配分が様々な形でできることになります。
これによって、例えば、六本木のビルをロングして、品川のビルをショートし、「港区マーケットニュートラル」のようなポートフォリオを自作することもできます。
デリバティブのプロトコル開発が必要になりますが、ここには既にdY/dXというプロジェクトがプロトコル開発を進めています。
このように分割所有権による取引が盛んになっていくと、価格決定も最適な金額に近づき、今まで単価が高くてあまり取引されていなかった市場は活発になっていきます。
24時間の取引とグローバル市場
株式の取引市場は常に開いてるわけではありません。朝始まって、夕方には閉じます。
暗号通貨取引所のように休みのない取引時間（営業時間）であれば、基本すべてのタイムゾーンから、世界中から参加の間口を広げることになり、流動性も増します。ブロックチェーンが24時間365日取引に必ず必要かと言えばそうではありませんが、普通に運営をするとコスト的に馬鹿にならないため、トークン化することによる一つの恩恵です。
コンプライアンス/法律の遵守の自動化
これはHarborやPolymathといったプロジェクトが実装を試みていますが、この自動で規制を行える点が一番大きなメリットと思います。
どこの国の人には交換を実行しない、ある投資家ステータスの人にだけか交換（売買）できる、などの設定をトークンにプログラムする（スマートコントラクトを定義する）ということです。
規制は、資産の種類、投資家のステータス、買い手や売り手のいる場所、証券発行者のいる場所、などによって様々な組み合わせが生じます。そのためいろんな国のいろんな規制主体が関わることになります。また書類でやり取りが行われることが多く時間がかかったりコストが高くし、市場も別々なり、流動性が低くなります。
トークン化することにより、国境を超えて証券を販売するときの複雑になる業務を、基本自動化することができます。（できるよう目指しています）。
セキュリティトークンに取り組むプロジェクトに話を聞き、彼らが割と信じていることが、コンプライアンスが障害なく遂行できるように自動化されるため、「規制当局はセキュリティをトークン化するように義務付けるかも」ということです。
例えば1996年にSECは、EDGARでの電子申告を義務付けていますが、これと同じようなことです。
※EDGAR（エドガー、Electronic Data-Gathering, Analysis, and Retrieval system）とは、企業その他法人が1933年米国証券法と1934年証券取引所法等に基づき証券取引委員会 (SEC）へ提出が義務付けられている書類を自動収集・確認・分類・受理等するためのシステムの名称です。なお、日本の金融庁所管のEDINETは、EDGARをモデルとして作成されています。-
流動性の増加
上で挙げたように、世界中からのアクセスが可能となり、かつ単価の高かった資産のアクセスが用意となり、未公開株式などの流動性があがります。
さらにコンプライアンスの自動化で取引が複雑でなくなるため、さらに流動性が向上します。
また暗号通貨の価格の上昇で誕生した暗号通貨長者の人の中には、法定通貨（ドルや円など）に変えることなく、別の資産に分散化させたかがっている層がいるので、そこからの流動性向上も期待できます。
流動性の増加は価値の上昇も期待できますから、一時はバブルと言えるところまで加熱するかもしれません。
コスト減少
これまでの理由から証券取引所などの作業は楽になりますし、発行主体も自動でコンプライアンスが行われれば、負担が軽減しコスト減を期待できます。
またスタートアップが買収された際、買収同意書に基づいて、資本政策表を調整されますが、すべて所有権がトークン化されると、資本政策表もリアルタイムで更新されます。
※資本政策表：
各ラウンド（増資）毎における株主とその保有株式数・保有割合および株価（バリュエーション）、の推移を一覧にまとめた表。
優先権のような条項もセキュリティートークンに設定できれば、当事者が意思決定をする上でシミュレーションをするときにも簡単に分析もできるかもしれません。
資産の扱いやすさ
現在、電子マネーのサービスのPaypalからKyashにお金を送金できませんが、EthereumのERC20規格のセキュリティトークンであれば、異なるウォレットでもやり取りができます。
証券トークンであるとさらに配当の受け渡しなどが楽になります。
例えば、上の具体例であげたような不動産のトークンを買い、あるビルの所有権を持っているとします。
テナントからのリース支払いが、毎月、ERC20のステーブルコインに変換され、すべての所有権トークンを持っている人にわたすことも可能です。
このとき、ウォレットの種類は関係なく、ERC20に対応しているものであればOKです。
ERC20でなく別のチェーンであったとしても、将来的にCosmos、Polkadotといったようなクロスチェーンのプロトコルが実装されれば、セキュリティは標準化されて、互換性の旨味を享受できます。
最後に
大きなトレンドになりつつあります。少し流行り、また過度な期待が加熱を呼ぶかもしれませんが、HarborやPolymathがやっているような規格化が進めば、単なる流行りから標準になる可能性は高いです。
8月にはtZeroが、セキュリティトークンにて$134milionドル（約150億円）を調達しましたが、このような例が今後もいくつか出てくるように思います。
ちなみに先日ローンチしたTokenLabでは暗号通貨/ブロックチェーン関連の調査・リサーチを進めていて、セキュリティトークンで言えば、Harbor/Polymath/OpenFiinance Network/Securitizeの調査も実施しています。
ご興味のある方は無料期間もあるので、お気軽に見ていただければと思います。
Cosmosのマルチトークンモデルについて
メルマガ「Bspeak!」から一部抜粋した内容になります。これ以外も書いているので、よかったら登録してみてください。
Cosmosという異なるブロックチェーン間で互換性をもたせようとするプロジェクトがあります。Cosmosにおけるトークンについて説明していきます。
Stakingとしてのトークン：Atom
まずCosmosはいろんなチェーンをHubが管理をします。Hubが管理するチェーンはZoneと言われます。（外側の丸）
CosmosではPoSというコンセンサスアルゴリズムを採用しているため、ブロックを提案・生成する「Validator」という役割は、トークンの保有量で決まり、報酬としてトークンがもらえます。
ここにおけるトークンとは、ICOを実施した「Atom」というトークンになります。これがネットワークを維持するためのインセンティブとなります。
Cosmos Hub内に合計100 Atomあるとしたら、10 Atom持っているValidatorは10%の確率で「報酬を貰えるValidator」に選ばれます。
（厳密には、一度生成するブロックを提案（propose）して、他のValidatorの投票で決定がされるため、選ばれたValidatorは、Proposerと呼ばれます。）
マルチトークンによる手数料支払い
さてここまでは一般的なPoSのブロックチェーンと同様なのですが、手数料に関わるトークン設計については、Cosmosはまったく新しい設計がされています。
普通、送金などでネットワークを使用するときの「手数料」は１種類のトークンで支払われます。BitcoinのブロックチェーンであればBTCが、EthereumチェーンであればETHが、NEMであればXEM、NEOであればGASが手数料として支払われます。
しかしCosmos Hubのブロックチェーンでは他のブロックチェーンと異なり、「ホワイトリスト」に載っている複数のトークンを、手数料として使うことができます。
１つのHub（最初はCosmos Hubのみですが）につき、手数料トークンの一覧である「ホワイトリスト」というのが存在します。Cosmos Hubのローンチ時点のリストにはAtomとPhotonの２つのトークンが設定されます。
Atomは先程いったネットワークを維持するための報酬トークンです（Stakingのトークンと言われたりします）。
ただこのAtomだけが手数料として使われ流動性を高くしてしまうと、市場から安くたくさん買えるようになってしまいます。すると最悪の場合、「攻撃者が33%以上のAtomを買い占め、攻撃者の都合のいい意思決定だけをする」という可能性が高くなってしまいます。
したがってStakingだけの用途に限定し流動性を低くするため、手数料用のトークンとしてPhotonというトークンを導入します。（もちろん選ぼうとすればAtomを手数料として使えます。特にローンチ時点は、トークンが他にないので、そうする必要がでてきます。）
しかし、いろんなチェーンが繋がっていけば、Cosmos Hub内にいるValidatorたちのガバナンス（投票など）によって、ホワイトリストにトークンが追加されていきます。
ここでガバナンスをしてから追加するという方式をとっている理由は、手数料もValidatorに報酬として渡されるからです。Validatorとしてどのトークンならもらいたいか、というコンセンサスを取る必要があります。
（そういったガバナンスに参加できることのメリットを増やすことで、ガバナンスに参加したい→Atomが必要→ネットワークが維持される・堅牢になる、という設計になっています。）
異なるトークン手数料で、Validatorはどのようにトランザクションを選ぶか
では、Validatorは、数あるトランザクションの中から、どのトランザクションを優先的に選ぶでしょうか。Bitcoinネットワークであれば、ユーザが設定する手数料が同じBTCなので、どのトランザクションの手数料が高いか判断することができ、高いものから優先的に処理をしていきます。そのほうが報酬が高いからです。
しかしCosmos Hubの場合は、BTCだけじゃなく、いろいろなトークンが手数料として使われている中で、Validatorはどう優先付けをするのでしょうか。
Validatorたちが「いろんなトークンを手数料としてトランザクションを横並びにしたときに、処理するとお得なのは、この順番だね」と同意するためには、誰かが運営しているオラクルからの情報に頼るか、オンチェーンのDEX（分散型の取引所）から、「今いくらで取り引きされてるか」という価格の情報を引っ張ってくる必要がでてきます。
（オラクルは、メルマガ1号で説明。）
しかしそのようなことは現実的ではないため、Cosmosでは、すべてのValidatorが合意をするのではなく、ブロックを生成することになったValidatorが、「自分の考えで優先付けを決める」ことができるようにしています。
それぞれのValidatorは自分の考えで決めるといっても、どのように、違うトークンを横並びにして順番を決めるのかを見ていきましょう。
それぞれのValidatorは、configファイル（設定ファイル）をもち、そこに自分の好きな重み付けをしていきます。この重みを使って、Proposerになったときに選ぶトランザクションの優先付けができます。
このconfigファイルは、初期設定では、AtomとPhotonを含み、以下のように同じ重みになっています。
---Configファイル---
Atom：１
Photon：１
------------------------
それをvalidator運営者は好きに変更することができます。（例えば以下のように）
---Configファイル---
Atom：7
Photon：5
------------------------
いろんなチェーンがつながり、Cosmos Hubのガバナンス（Validatorたちの投票など）によって、手数料として使えるトークンが追加されると、以下のようになります。ここではBTCとETHが追加されたとします。
---Configファイル---
Atom：７
Photon：５
BTC：０
ETH：０
------------------------
その後、設定ファイルをいじることで、好きな重みに変更ができます。
---Configファイル---
Atom：７
Photon：５
BTC：5000
ETH：0.2
------------------------
好きな取引所のAPIを使ったり、組み合わせ、定期的にこれを更新するという設定もできますし、APIがなければ、オンチェーンの取引所から最近取引された実際の価値をひっぱってきて、重み付けができます。
例えば、手数料が0.5BTCのトランザクションと13000 ETHのトランザクションがあったとします。高いほうが、お得ですから、Validatorはどちらが高いかを、configファイルの重みをみて、比べます。
上のconfigファイルに設定していたとすると、
BTCは5000という重みが設定されているので、5000×0.5BTC＝2500。
ETHは0.2という重みが設定されているので、0.2×13000ETH＝2600。
となります。そうすると２つ目のほうが割がいいので、優先されてブロックに承認されるようになります。
このモデルの良い点
あるトークンを、チェーンの差異をなくし、「ブロックチェーンAからブロックチェーンBに送る」というのが一番使われるCosmosの使い道なので、ユーザもその送るトークンで手数料を払いたいはずです。わざわざ転送のためのPhotonやAtomを取引所で買ってくるという煩雑な手順をなくすことができます。
そうすることで、Hubの実用性が増し、Cosmosが運営するCosmos Hubの他に、いろんなところでHubがでてきて、どんどんブロックチェーンが繋がっていく可能性があります。
そしてどのトークンを手数料として使うかは、ユーザが使うソフトウェアのウォレットや、アプリ（Dapps）上で選べるようになり、ユーザは、手数料を意識しなくなるかもしれません。
さらにユーザにとってのみならず、Validatorにとっても良いことがあります。どのトークンを優先的に受け取るかについて、Validatorに主権があるという点です。
好きな通貨を選べるし、面倒であれば、configファイルはデフォルトのままにして、AtomとPhotonのみ受け取るようにしておけば良いのです。
---Configファイル---
Atom：７
Photon：５
BTC：0
ETH：0
------------------------
White Paper：https://cosmos.network/about/whitepaper
暗号通貨のクリプトメルマガを始めた
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ブログで解説する記事も増えてきたし、何か人とは違った形で発信してみたかったのがきっかけです。
また元Microsoftの中島聡さんのメルマガに感動していたので、同じようにテキストとスマホの相性をいかした情報を発信をしてみたいと思いました。
メルマガと聞くと超怪しいですが、真面目に綴っていきます。
基本構成は以下です。
・Last Week in Crypto
海外のニュース記事や、論文の紹介
・今週の学び
専門用語のテクニカルレベルの解説
・相場コーナー
相場で面白かった点を考察
・Q&A
これ以外にも、何かあれば書いていきます。
長く続けることを目標に、ゆるくやっていきます。毎週、月曜朝6時30分に届けるようにやってみます。ゆるく。
第１号は、明日12月25日クリスマスの日になります。ｗ
